文 ︱ 白 雪 東方金誠研究發展部高級副總監

美東時間3月18日，美聯儲宣布將聯邦基金利率維持在3.50%—3.75%區間不變，符合市場普遍預期。美聯儲決議聲明顯示，近期經濟活動一直以穩健的速度擴張。就業增長保持在較低水平，近幾個月失業率變化不大，同時通脹水平仍偏高。值得注意的是，聲明中加入了對地緣因素的表述：中東局勢發展對美國經濟的影響尚不明確。

美聯儲將在短期內維持高利率

本次會議利率決議美聯儲內部分歧減少，利率點陣圖預計2026年僅降息1次的基準路徑，加之長期中性利率上調，釋放了「利率高位更久」的偏鷹派政策信號。本次會議11:1的投票結構表明，在近期中東地緣衝突推升能源價格的背景下，美聯儲決策層堅守了通脹優先原則，對於維持利率不變的分歧縮小。本次會議點陣圖指向降息中位數與上次相似，即2026年和2027年分別降息25bp，但19位委員中有7人預計今年不降息，較去年12月會議增加1人，顯示鴿派陣營進一步收縮。此外，長期均衡利率由3.0%上調至3.1%，意味着美聯儲認為美國經濟潛在增速與均衡利率水平抬升，政策利率回歸常態的周期被顯著拉長。總體來看，長期利率上調疊加降息預期固化，標誌着美聯儲將在短期內維持高利率，市場此前定價的2次及以上降息預期面臨修正。

政策聲明首次納入中東局勢不確定性的表述，表明地緣政治風險從周邊變數升級為對政策的核心約束之一。對經濟活動與勞動力市場的描述微調顯示出，在當前數據波動加大的背景下，美聯儲對經濟下行與通脹衝擊的考量仍保持理性。本次聲明新增「中東局勢發展對美國經濟的影響尚不確定」，這是美聯儲近年少有的直接將地區軍事衝突納入政策考量，標誌着在當前美伊戰爭帶來的高度不確定性陰影下，地緣政治風險從此前的一個周邊變數升級為對政策的核心約束之一。此外，經濟活動表述由前期的「穩健」調整為「溫和增長」，一是體現了近期美國經濟數據走弱趨勢，二是體現出對能源價格飆升可能會衝擊經濟的預防性定價；勞動力市場表述由「企穩跡象」改為「近期變化較小」，背後對應着2月非農就業大幅減少9.2萬人、失業率升至4.4%的邊際走弱數據。但聲明並未使用「疲軟」等悲觀措辭，避免強化市場寬鬆預期。通脹方面的表述維持「通脹仍高於2%目標」，並未因短期能源價格的大幅波動而調整定性——鮑威爾在發布會上明確將油價衝擊定義為「暫時性」，並未誇大地緣衝突對通脹的影響。

降息空間將有所收窄

經濟預測中同步上調了2026年GDP增速與通脹預期、下調失業率預測，意味着美聯儲對今年基本面的整體判斷是「經濟小幅加速+通脹黏性」，與市場的「滯漲擔憂」形成對比，也意味着今年降息空間將有所收窄。

美聯儲將2026年實際GDP增速預測上修0.1個百分點，背後是美聯儲認為財政刺激下的居民消費韌性，以及持續的AI投資熱潮將能推動今年美國經濟進一步小幅提速；2026年PCE通脹與核心PCE通脹均上調0.2個百分點，主要反映出能源與食品價格受地緣衝突的傳導效應，以及核心通脹的黏性支撐。同時，在2月非農數據大幅下滑的背景下，美聯儲仍小幅下調今年失業率預測，表明決策層認為，雖勞動力市場總體降溫，但2月非農的大幅下滑存在罷工、極端天氣等臨時性因素，勞動力市場尚未進入趨勢性惡化階段。

總體來看，這一同步上調經濟增速與通脹的預測組合，意味着美聯儲對今年整體經濟的判斷仍是「經濟小幅加速+通脹黏性」的場景，這與目前市場存在的「滯漲擔憂」形成對比——鮑威爾也在會後發布會上明確否認當前美國經濟處於滯脹狀態，並表示只有在經濟情況嚴重得多的時候，才會使用「滯脹」這一表述。同時，這種預測組合也對應着美聯儲貨幣政策將「不緊不鬆」——若後續通脹超預期上行，降息時點將進一步後移。同時，對比市場預期，美聯儲的通脹預測也顯著高於彭博一致預期，這意味着美聯儲內部對地緣衝突與關稅政策可能再次推升通脹存在高度警惕，這也是其拒絕提前啟動降息的核心依據。

鮑威爾強化了數據依賴與降息高門檻的政策框架，明確地緣衝突不改變抗通脹優先順序，縮表操作維持常態化，釋放清晰的鷹派偏中性信號。新聞發布會上，鮑威爾重申降息的核心前提是「有充分信心通脹持續向2%回歸」，否定了為應對就業放緩而提前降息的可能性，直接打擊市場鴿派預期。針對中東局勢與油價，其定性為「暫時性供給衝擊」，表示不會基於短期能源波動調整政策，避免重蹈1970年代滯脹應對失誤的覆轍。縮表方面，美聯儲維持當前國債與MBS減持規模不變，未提及寬鬆調整，意味着流動性回籠仍在持續，金融條件未出現實質性放鬆。此外，鮑威爾回應個人任期問題時表示在調查結束前無意離職，穩定了決策層預期。我們認為，這一表態既未否認未來降息的大方向，也明確了通脹壓力提升的背景下，年內可能僅1次降息的「緩降息」基準框架，符合美聯儲審慎平衡的政策定位。

美聯儲進入高利率審慎觀望期，年內單次降息、降息時點後移成為基準情形。預計上半年將繼續保持觀望，9月將有望開啟降息，重新加息的可能性很低。

避免過早寬鬆導致通脹反覆

本次會議是美聯儲應對經濟放緩與通脹上行風險並存的一個關鍵節點。將地緣衝突納入政策框架、強化通脹優先序、降息門檻抬升，以及長期利率中樞上移，標誌着美聯儲進入高利率審慎觀望期。從歷史經驗看，當經濟面臨供給衝擊與需求韌性並存時，貨幣政策最優解是維持利率穩定，避免過早寬鬆導致通脹反覆。

預計上半年美聯儲將以數據觀望為主。一方面是3月通脹料將在去年同期低基數與高油價的共振下出現明顯反彈，加之關稅的最後階段衝擊仍將延續，通脹壓力將重新顯現，從而加大了後續通脹降溫的難度，美聯儲需要確認通脹回落的可持續性；另一方面是鮑威爾任期結束前的政策慣性，美聯儲大概率不會在新主席就職前推出重大貨幣政策調整。下半年隨着通脹壓力逐步緩解，關稅對通脹的影響趨弱，且美國經濟增長面臨的下行壓力逐步顯現，美聯儲降息窗口將正式開啟，新主席上任後有望實施1次降息，以支撐經濟增長。其中9月作為大選前最後一個獨立決策窗口，是最佳降息時點，也符合美聯儲「數據依賴」的承諾。

值得注意的是，雖本次會議鮑威爾提及美聯儲內部討論加息選項，但我們認為，從央行的政策制定流程以及美聯儲歷史上降息周期的操作來看，今年在降息周期中重啟加息的可能性很小。事實上，中東地緣衝突雖推動油價上漲，但降息周期中外生衝擊帶來的通脹上升對核心通脹的傳導相對不高，同時油價上漲也會帶來經濟下行壓力。考慮到美國經濟增長的內生動力有所減弱，因此再重新加息較難進入美聯儲的政策選擇中，中長期來看貨幣政策仍將為偏寬鬆導向。