文 ︱ 本刊主筆 何潔霞

香港財政司司長於２月26日公佈了《2025-26年度財政預算案》，當中有不少鞏固及提升香港國際金融中心地位、推動香港經濟發展的措施，其中最引人注目是發債。預算案提出，為確保北部都會區等策略性基建工程項目按時推展，特區政府將會更靈活善用市場資源，包括通過增加發行政府債券融資。未來五年，預計會在“政府可持續債券計劃”和“基礎建設債券計劃”下每年發行債券合共約1500億至1950億元。專家認為，以發行債券作為融資方式之一去推動具策略性的工程早日落實，支持經濟轉型和發展，是一種長線投資，也是其他地區常見的做法,是可取的。

積極探討發行更多較長年期債券空間

金管局總裁余偉文在《匯思》文章出，特區政府發行的債券屬高質素債務工具，一直深受市場歡迎。以2024至25年度為例，政府發行機構債券錄得約3至7倍認購。政府增加發債規模相信會被市場受落。

他又表示，過去幾年政府以發行較短年期債券爲主，主要因應市場情況及市民對於零售債券的需求，但同時亦為政府帶來再融資需要。未來落實發債計劃時，為配合一般較長年期基建工程項目，會根據市場情況和需求、成本等考慮因素，積極探討發行更多較長年期債券的空間，同時亦為長線投資者，例如保險公司及養老基金提供更多投資選擇。

香港財經事務及庫務局局長許正宇在一個電台節目上指出，本港希望豐富股票以外其他資產種類和市場深度。他提到，美國總統特朗普的關稅及控制外來人口等政策將推高通脹，美息下調幅度或較預期小，人民幣息口相對較低，吸引不少地區及國家來港發行人民幣債券，除滿足集資需要，亦能借助香港向國際投資者介紹當地未來規劃發展。他更透露，印尼政府亦有意來港發行人民幣債券。

許正宇又指出，未來美元重要性將會降低，而程度要視乎個別國家發展的匹配度，認為疫情後亞洲國家之間貿易增多，個別國家與中國貿易時會考慮未必使用第三方貨幣交易，人民幣過去一段時間使用量增加。他期望在金融市場變化過程中，香港能夠受惠。

合理融資可提升經濟增長效益

國際專家學會創會會長、絲路智谷研究院院長梁海明表示，新一份財政預算案提出未來五年內，每年通過“政府可持續債券計劃”及“基礎建設債券計劃”發行債券，預計約56%將用於償還到期的短期債務。這一舉措引發部分人擔憂，認為香港或將依賴借貸維持財政運作，可能陷入結構性財政赤字。然而，他認為從經濟學角度來看，政府適當發債不僅無可厚非，反而能有效推動經濟復甦，尤其是當資金集中用於基礎設施建設時，更能帶動長遠的經濟增長。

他強調,債務融資是現代經濟社會中普遍存在的現象,無論是個人使用信用卡消費、貸款購房，還是國家或地區通過發行債券籌集資金，實質上都是債務融資的具體表現。對於政府而言，在經濟發展亟需資金支持但財政收入暫時不足的情況下，合理利用債務融資是一種行之有效的手段。

他回顧過往歷史說，政府債務融資的制度可追溯至十六世紀。當時，奧地利哈布斯堡皇帝為籌措戰爭經費，利用荷蘭聯邦議會的信用發行債券，並賦予其稅收管理權，以保證債務償還。這一制度創新不僅增強了政府的融資能力，還提升了債券的市場認可度。此後，在十八世紀後半葉，英國繼承並完善了這套制度，使其在戰爭及經濟發展中發揮了關鍵作用。相比之下，法國因政府信用較低，融資成本高昂（當時英國國債的平均利率僅為3.7%，但法國信用最好的也要6.1%），法國最終在戰爭中處於劣勢——拿破崙戰爭期間，法國的資金反而大量流入英國，成為其戰敗的重要原因之一。到了現代，政府債務融資已成為穩定經濟增長的重要政策工具。

“根據凱恩斯學派,認為政府短期內增加債務可提高民眾可支配收入，進而刺激社會總需求，推動經濟增長。而巴羅-李嘉圖等價定理也表明，政府負債並不影響經濟增長。2008年金融海嘯後，不少經濟學家分析指出，各國經濟增長與政府債務佔GDP比重之間存在一個最佳債務率，當債務率維持在合理水準時，反而能最大化經濟增長效益。而OECD（經濟合作與發展組織）在一些研究中也曾提出，對於發達國家而言，政府債務率的合理區間通常在 50%-70% 之間。IMF（國際貨幣基金組織）的一些報告則指出，發達國家通常能夠承受 60%-80% 的債務率，而保持穩定的經濟增長。”他說

他指出，世界各國均曾利用政府債務融資推動經濟復甦，發展基建，例如1930年代美國在大蕭條時期大規模發行國債，用於基礎設施建設、就業計劃及社會福利項目，為經濟復甦注入強大動力。二戰後，歐洲各國也通過發行國債籌集資金，用於基礎設施重建和生產力恢復，從而實現戰後經濟的快速復甦與增長。

香港擁豐富儲備有效應付債務

他強調，香港此次發債計劃同樣出於類似考量：通過基礎設施投資促進經濟發展。雖然部分人士擔憂債務水準過高會影響政府未來的財政靈活性，但陳茂波已明確指出，特區政府債務佔GDP比率將在12%至16.5%之間，遠低於多數發達經濟體，例如日本的債務佔GDP比率高達255%，美國也超過120%，但由於兩國政府信用較高，均未陷入債務危機。相比之下，香港不僅擁有超過3.2萬億港元的外匯儲備和6,400億港元財政儲備，更有中央政府作為堅實後盾，債權人對其信心充足。因此，即使香港未來五年總計發債7,000億港元，相信不會對財政造成過重負擔。

他指出，特區政府未來的發債資金將全部用於北部都會區、洪水橋/廈村新發展區及交通基建等基礎設施項目，而非經常性開支。基礎設施建設是經濟發展的基石，能夠創造就業、提升生產效率，並帶動相關產業發展。“在經濟學理論也支持這一觀點，內生增長理論認為，基礎設施建設具有外部性，其帶來的溢出效應是經濟增長的重要來源。新古典經濟增長模型（Solow Growth Model）則強調，基礎設施投資能夠通過促進資本積累，推動經濟長期增長，例如作為世界第一大經濟體，美國在特朗普政府和拜登政府時期均推出逾萬億美元的基建計劃，以刺激經濟復甦；作為世界第二大經濟體，中國亦曾通過舉債大規模興建基礎設施，不僅奠定了經濟騰飛的基礎，也成功推進了中國式現代化進程。”

梁海明稱，特區政府將發債所得資金用於基建投資，也正是基於這一邏輯。政府發債資金不會用於日常開支，而是嚴格遵循財政紀律，確保資金投向具有長期經濟價值的基礎設施項目。此外，政府發債不僅能利用市場資金支持基建，還能促進香港債券市場的發展。基建投資所帶動的經濟活動和產業發展，也將為香港創造更多發展機遇和財政收入。

料可吸納大量全球資本參與

他更從全球競爭角度來看，他說，國家或地區之間的較量，某種程度上是對國際資本的競爭，能夠以低成本、大規模、可持續地吸引資金的地區，往往能在發展中佔先機。而香港作為國際金融中心，發債料可吸引全球資本投入基建項目，既能刺激經濟增長，也能增強投資者對香港未來的信心。

他建議，未來特區政府除了繼續加快基礎設施建設，釋放經濟活力，還應考慮積極引入各地的社會資本參與基建項目，以降低債務負擔。此外，特區政府還需加強監管審計，精準評估各項目的經濟效益，確保投資回報率最大化，減少潛在財政風險，從而消除社會對借債度日或財政赤字惡化的疑慮。

他笑說，政府發債是現代經濟治理的重要手段，關鍵在於如何合理運用。特區政府當前的發債計劃並非盲目舉債，而是基於經濟增長與財政可持續性的考量，將資金用於關鍵基礎設施建設，以促進經濟復甦、提升民生福祉。只要妥善管理債務，確保項目投資回報，香港完全可通過這一策略鞏固競爭優勢，推動經濟向前發展。